Specielt for Cloud-virksomheder eller software-virksomheder er denne løsning enormt vigtig. Hvis for eksempel Stripe, laver en opdatering på deres betalingsservice, der lige pludselig gør at betalingsfunktionen ikke virker, så vil flere 100.000 virksomheder ikke kunne tage imod betalinger fra deres kunder. Hvis Stripe er kunde hos PagerDuty vil de få besked så snart problemet detekteres af PagerDutys cloud-løsning. De har dermed mulighed for at sætte de rette medarbejdere på sagen til at fikse det. Hvis ikke selskabet havde PagerDuty ville de formentligt først opdage problemet i det moment de selv tester det, eller en kunde oplever fejlen. Når kunden oplever fejlen skal de først til at detektere hvor fejlen stammer fra og derefter finde en måde at løse fejlen på. Jo længere tid det tager jo flere kunder vil de formentligt miste i processen. Tekniske problemer er dermed kritiske for både selskaberne der bruger løsningen og virksomheder der udbyder løsningen. 

En virksomhed med 100 ansatte har i dag en kompleks teknologisk sammensætning for at drive forretning. Virksomheden bruger måske Zoom til at holde møder og Slack til at kommunikere internet, de bruger Salesforce til CRM-løsning og de tager imod betaling via Stripes betalingsmodul og MobilePay, derudover bruger de Salary til at udbetale løn til deres medarbejdere og Dinero til at føre regnskab. De opbevarer data i Google Cloud og AWS og bruger Tableau til visualisering af data og intern rapportering. Selskabet har også udviklet egne interne cloud-løsninger som de sælger til deres kunder og bruger i det daglige arbejde. Selskabet har også en hjemmeside der er hostet hos One og som bruder CDN via Fastly. Hjemmesiden er opbygget i WordPress og benytter mere end 50 forskellige tilkoblinger, Plugins og andet. 

Denne struktur gør at selskabet og selskabets kunder er afhængige af mange forskellige cloud-løsninger der helt eller delvist også er afhængige af hinanden. For at selskabet kan drive forretning er der over 50 forskellige forskellige udbydere og cloud-løsninger inde over. Nogle af løsningerne er meget kritiske for eksempel Google Cloud eller AWS som selskabet lagrer en del data i og også bruger selv til at drive deres cloud-løsninger. Hvis AWS går ned så fungerer deres egne cloud-løsninger ikke, som deres kunder bruger, men til gengæld fungerer Zoom og Slack heller ikke der også bruger AWS. Hvis Fastly går ned kan brugere ikke tilgå deres hjemmeside, hvilket også er kritisk og hvis der er et problem i deres egen software, så kan de miste kunder, fordi andre konkurrenter kan varetage deres stilling. 

Pagerduty har her flere forskellige kundevinkler. Selskabet selv kan være kunde hos PagerDuty for at holde styr på at alle deres funktioner virker og deres egenudviklede løsninger hele tiden er i luften. PagerDuty har også AWS, Slack, Zoom, Fastly og de andre udbydere til kunde for at sørge for at deres løsninger fungerer og kan samarbejde. PagerDutys løsninger kan samatidig indkorporeres i Slack, Teams eller med Salesforce og dermed være der hvor brugerne er og hvor brugerne er vant til at kommunikere. PagerDuty er dermed inde over virksomheden på flere forskellige vinkler. Alle virksomheder der udvikler software, cloud eller lignende løsninger kan dermed potentielt have brug for PagerDuty’s løsning. 

PagerDuty’s kunder betaler generelt for to ting, antal brugere der skal benytte PagerDuty og antal løsninger/produkter fra PagerDuty de ønsker adgang til. PagerDuty startede med at sælge løsningen ind til udviklingsafdelingen i virksomheder, som skulle løse disse problemer og udfordringer som opstår i teknologien. Sidenhen har PagerDuty udvidet deres løsninger sådan at også personer i hele IT afdelingen også kan benytte PagerDuty samt kundeservice til at løse kunders problemer og kommunikere de fremskridt udviklingsafdelingen laver ved problemløsning. Selskabet har også udvidet til IT sikkerhed sådan at selskaber nu også kan følge deres forskellige sikkerhedsløsninger og eventuelle huller. PagerDuty har også udvidet til Managment afdelinger sådan at ledelsen kan sætte det rette team i krisesituationer og sørge for at større mængder af arbejde fordeles til de enkelte personer, således at medarbejdere ikke brænder sammen og ansvaret fordeles på de rigtige hoveder i virksomheden i større krisesituationer. Med tiden har PagerDuty et mål om at udvide til nye afdelinger i forskellige virksomheder sådan at brugerfladen bliver større og dermed øger potentialet for selskabet. PagerDutys vision er at forbinde alle teknologier, forbinde alle personer i virksomheden og automatiserer alle problemløsninger. 

PagerDutys vej ind på IT sikkerhedsmarkedet er også en oplagt vej for selskabet at tage da hjemmesider, software, cloud, nedbrud og fejlmeldinger hænger tæt sammen med IT sikkerhed, da opdateringer kan skabe huller i sikkerheden, nedbrud kan skyldes hackerangreb og lignende og dermed hænger PagerDuty’s primære produkt tæt sammen med IT Sikkerhed. 

PagerDuty har med deres 12 års erfaring også en masse data, som er enormt vigtig og en ret betydelig konkurrencefordel, fordi denne data bruges til at udvikle løsningen og en konkurrent kan dermed ikke bare komme ind på markedet i morgen. Selskabet arbejder bl.a. også med AI og Machine Learning og bruger Machine Learning til selv at gribe ind på de mindre problemer der blot kræver en reloading af et system, rebooting eller andet som ikke kræver menneskelig interaktion. Dermed kan udviklere og operatører bruger deres tid fornuftigt på de områder der kræver deres opmærksomhed. Dette er en teknologi udvikles på baggrund af RunDeck, som selskabet opkøbte i 2020. 

PagerDuty integreres med 500 andre applikationer og cloud-løsninger hvilket gør at PagerDuty er der hvor kunderne har mest brug for det. 

Selskabets vækststrategi

PagerDuty kører en meget klassisk Land & Expand strategi som er velkendt indenfor cloud-industrien. Land går ud på at lande en kunde og gøre kunderne opmærksomme på PagerDuty som løsning. Det sker ved direkte salg og markedsføring og ved forskellige former for events og community-løsninger såsom årlige events, meet-ups med brugere, konferencer, digitale communities og digitale markedsføringskampagner. De fleste kunder starter derefter i udviklingsafdelingen og køber typisk adgang til et par enkelte brugere til en start. Derefter begynder hele Expand rejsen for at øge værdien af kunden. 

Expand går derefter ud på at øge antallet af brugere i en virksomhed, ved at demonstrere hvad virksomheden får ud af at have flere connectede brugere på pagerDuty til at klare forskellige opgaver og delegere opgaver til den rette bruger. Dette kan gøres ved først at få tilknyttet flere brugere i udviklingsafdelingen og derefter få tilknyttet brugere i IT, Security, Kundeservice, ledelsen og på den måde bevæge sig igennem virksomhedens medarbejderstab. Derudover fokuserer PagerDuty også på at udvikle nye produkter, som virksomhederne kan købe sig adgang til, specielt Machine Learning og AI er her en vigtig del i at udbrede og forbedre brugen af de automatiserede løsninger og gøre dem endnu bedre i fremtiden. PagerDuty har også et fokus på at demonstrere hvordan forskellige afdelinger kan bruge PagerDuty og på den måde brede produktet ud i forskellige afdelinger. Det sidste punkt på Expand er at vækste internationalt hvilket kan gøres bl.a. ved at få forskellige lokationer i den samme virksomhed til at bruge produktet og på den måde vækste internationalt sammen med deres kunder. International vækst kræver typisk også nogle sprogændringer og systemændringer, samt nye integrationer da der kan være forskel på hvilke systemer og løsninger der bruges i forskellige lande. 

Markedet for PagerDuty

Markedet for PagerDuty har et ret stort potentiale og vil vokse i takt med at selskabet bliver bedre til at demonstrere brugen indenfor forskellige afdelinger og forskellige industrier. Selskabet opgør selv markedet ud fra hvor mange potentielle brugere der er indenfor forskellige kundegrupper. 

Indenfor udviklingsafdelinger er der potentielt ca. 22 millioner brugere. indenfor IT operatørafdelinger er der ca. 20.8 millioner brugere, indenfor kundeservice og support er der ca. 27.4 millioner brugere og indenfor IT sikkerhedspersonale er der ca. 1.6 millioner brugere. Det regner PagerDuty til en markedsværdi på ca. $25 milliarder. Dette svarer til en værdi på ca. $347 per bruger på et år. Selskabet omsætter i dag for ca. $227 millioner på et år, hvilket svarer til en andel på ca. 1% af det samlede marked. Da selskabet har flest brugere indenfor udvikling personalet svarer det til ca. 3% af denne branche. Siden opkøbet af RunDeck er markedspotentialet vokset i takt med at flere processer med tiden kan automatiseres. Det betyder selskabet efter opkøbet vurderer det samlede marked til ca. $36 milliarder. 

PagerDuty’s marked er også et marked i ret høj vækst i og med at antallet af medarbejdere indenfor DevOps, ITOps, AIOps SecOps og andre grupper er i rivende udvikling. Antallet af udviklere forventes at vokse med ca. 27% over de næste 2 år og er en god rettesnor for væksten i branchen. 

Der er ingen tvivl om at markedet og potentialet fortsat er stort og markedet vil formentligt fortsat vokse i takt med at afdelingeres størrelse vokser, brugernes værdi vokser og flere produkter tilføjes. Selvom PagerDuty i dag har en stor del af de største virksomheder som kunder med over 40% af Fortune 500 virksomheder som kunder, så er kun en meget lille del af deres medarbejdere indenfor deres nøgle segmenter brugere i dag. Det betyder der fortsat er et stort potentiale i deres nuværende kundebase ud over vækst på nye kunder.

De største konkurrenter til PagerDuty er Datadog og Atlassian som de mest sammenlignelige. Begge disse to selskaber handler dog til P/S-værdier over 50, hvor Pagerduty handler til en P/S på 15 og dermed er de to største konkurrenter vurderet langt over PagerDuty, hvilket gør PagerDuty til en af de mest interessante.

PagerDutys historiske udvikling og fremtidspotentiale

PagerDuty er fortsat en ung børsnoteret virksomhed og har kun leveret 4 offentlige årsregnskaber. Selskabet har dog siden deres første leverede kvartalsregnskab offentligt, ikke leveret tilbagegang i noget kvartal og leveret en vækst på minimum 25% i et kvartal. Det er dermed et selskab i ret høj vækst. 

Da PagerDuty er en SaaS-virksomheder der udvikler en cloud-baseret løsning er der også nogle specifikke metrics vi kan dykke ned i for at forstå den historiske vækst og eksekveringsevne for selskabet. 

Ser vi på antal kunder til og starte med så havde selskabet i 2018 9793 kunder hvoraf 144 kunder havde årlig tilbagevendende omsætning (ARR) for mere end $100.000. Det svarer til ca. 1.47% af kunderne. Siden da har udviklingen set således ud:

Denne udvikling er et stærkt tegn på selskabets eksekveringsevne, da deres strategi som sagt er at lande i udviklingsafdelingen og derefter brede både antallet af produkter og antallet af brugere. Ser vi først på antallet af store kunder, kan vi tydeligt se at det tal vokser hurtigere og hurtigere da en større og større del af kunderne har en værdi på over $100.000 i ARR. Samtidig kan vi se på Revenue Retention at selskabet er rigtig gode til at opsælge løbende og en kunde fra 2018 har dermed løftet sin omsætning ret markant frem til i dag. Average Revenue Per Customer er gået fra $85.000 i Q12020 til $110.000 i Q12022. Dette er en vækst på ca. 29% på 2 år. 

Ser vi nærmere på selskabets marginer er det her interessant at se nærmere på de forskellige marginer for at vurdere hvordan marginerne udvikler sig i takt med at selskabet vækster. Selskabets brutto-marginer har meget stabilt ligget på mellem 83%-86% hvert kvartal siden 2017 hvor vi har data fra. Dette er interessant fordi at selskabet i dag ikke leverer overskud, men har en meget stabil og høj brutto-margin der indikerer at selskabets forretningsmodel bestemt er profitabel den dag selskabet vælger at skifte fokus fra vækst til profit. 

Skal vi se ind i fremtiden vil selskabet fokusere på at udvikle flere produkter og gøre mange flere processer automatiske, sådan at medarbejdere kun skal involveres i de absolut vigtigste opgaver. Dette betyder at RunDeck teknologien vil blive en større og større del af PagerDuty’s produkter fremadrettet. Samtidig har PagerDuty nu fokus på international vækst og på udvikling af nye use-cases sådan at flere medarbejdere kan bruge platformen og se en værdi i det, da det vil øge værdien af hver kunde og dermed fortsat holde en høj Net Retention Rate. Det der her til også skal nævnes er at selskabet hovedsageligt frem til 2020 var drevet af deres “On-Call Management and Incident response” løsning. I 2020 blev RunDeck så opkøbt, men fuld effekt af det opkøb mangler stadig at blive set og samtidig vil opkøbet fører til flere produkter i fremtiden. Derudover har selskabet også fra 2020 og frem skabt produkter som “Intelligent Event Management” og “Customer Service Ops” og det giver forskellige vækst kanaler, som kan accelerere væksten de næste år frem. 

PagerDuty har for nyligt også præsenteret “Service Graph” produktet, så man ved et “kort” kan følge hvordan forskellige teknologier, løsninger, og services er connected og hvor et problem er opstået, som måske har effekt på flere forskellige services. Det gør udviklernes arbejde nemmere, når et problem opstår, da de bedre kan spore hvilken effekt problemet har på tværs af teknologier og services, samt følge “kortet” der til hvor problemet starter og dermed fikse roden af problemet, fremfor “symptomer” længere ude i kæden. 

PagerDuty er nu også blevet implementeret i Salesforce således at PagerDuty og Salesforce spiller sammen ift. kundeservice. Hvis en kunde for eksempel giver besked om et problem der ikke er opdaget, og kunden dermed er den første til at opleve problemet, så kan kundeservice medarbejderen igangsætte en løsning direkte fra Salesforce Service Cloud med PagerDuty og dermed få de rette medarbejdere på sagen hurtigt og nemt. 

Som noget ret nyt, så begyndte PagerDuty også først at tilbyde en “Free Plan” i starten af COVID-19, hvilket også kan have positiv indflydelse på væksten fremadrettet, da det giver flere brugere adgang til løsningen og i takt med de finder løsningen brugbar og som en hjælp, bliver Fee plans til betalende brugere. 

Selskabet forventer fremadrettet en Dollar-based Net Retention Rate på mellem 118-124%, hvilket er et stærkt signal til at der stadig på den nuværende kundebase er plads til vækst. Faktisk vil selskabet kunne vækste 18-24% per år blot på deres eksisterende kunder. Langsigtet giver det et ret interessant potentiale. Ligesom Salesforce i dag er kundeservice platformen i USA, så har PagerDuty et mål om at blive “Operations cloud platformen” med en ledende markedsposition. 

PagerDuty står i et interessant marked fordi Kunder i dag har meget høje standarder når de besøger og benytter forskellige virksomheder og hjemmesider. Efter kun 6 sekunders forsænkning på en hjemmeside er kunden 50% mindre tilbøjelig til at foretage et køb og 33% skifter til en konkurrent. PagerDutys løsning kan dermed være en vigtig løsning for kunderne for ikke at miste kunder og omsætning. 

Ser vi lidt nærmere på tallene i selskabet, så har PagerDuty på nuværende tidspunkt en kontantbeholdning på ca. $326 millioner og gæld for ca. $310 millioner. Gælden er en smule høj på nuværende tidspunkt, men den er ikke faretruende høj fordi selskabet har flere kontanter end de har gæld og fordi selskabet vækster meget stabilt uden at brænde for mange penge af. Med tanke på selskabets Land & Expand strategi giver det også i dag rigtig god mening for selskabet at bruge penge på at skaffe nye kunder, fordi de kunder vil vokse i værdi ret hurtigt. Her kommer kontantbeholdningen i brug, til at omdanne kontanter til kunder og omsætning. 

Soliditetsgraden ligger på ca. 38%, hvilket er til den lave side, men bestemt godkendt for et selskab i den fase. 

Vækstmæssigt har PagerDuty vækstet deres omsætning med ca. 38.9% per år de seneste 3 år og holder fortsat en stabil høj vækst. 

Værdisætning af PagerDuty

For at værdisætte PagerDuty er det som altid vigtigt at finde ud af hvordan væksten kan se ud i et neutralt og meget realistisk scenarie fremadrettet samtidig med det er vigtigt at forholde sig til sammenlignelige selskaber der kan vise vejen ift. fremtidig profit og fremtidig P/S, P/E eller EV/EBITDA multipler. 

PagerDuty besidder nogle af de vigtige kriterier der skal til at skabe en stor virksomhed med høj vækst i mange. For at det kan lade sig gøre, skal der ofte være en form for netværkseffekt. Dem ser jeg to af her, for eksempel netværkseffekten internt hos kunderne. Den netværkseffekt ser vi på Net Revenue Retention. I og med selskabets kunder vokser så hurtigt i værdi er et tegn på at der er en netværkseffekt i at brugen af PagerDuty stiger ret hurtigt internt hos kunderne. Brugen starter hos nogle enkelte udviklere men spreder sig ofte hurtigt til flere udviklere og flere afdelinger. Dette er først netværkseffekt. Anden netværkseffekt ses i at teknologier i dag spiller sammen på kryds og tværs. Det er dermed en fordel for Amazon for eksempel at Amazons egne løsninger altid er online, samtidig med at det er en fordel når Amazon-integrationer og supplerende produkter også er online hvilket kan skabe en anden netværkseffekt hvor brugen spreder sig fra virksomhed til virksomhed. Det næste der skal være til stede for at skabe en stor virksomhed er et stort markedspotentiale, der bestemt også er her da PagerDuty kan bruges af næsten alle virksomheder og flere forskellige afdelinger i samme virksomhed. Derudover skal selskabet besidde en teknologi som er ny og innovativ og det er bestemt også her tilfældet i og med at selskabets teknologi bliver bedre og bedre i takt med antallet af brugere og antal datapunkter stiger. Dette gør at produktet formentligt bliver bedre hurtigere og hurtigere. Ud fra disse elementer tror jeg PagerDuty har et ret interessant potentiale og bestemt kan gå hen og blive en virksomhed der omsætter for milliarder. 

Når vi ser på selskabets brutto-marginer på ca. 85% kan det sammenlignes meget tæt med en virksomhed som Adobe der også har brutto-marginer på ca. 85%. Adobe er blot i den situation at de er flere år længere fremme og i dag har profit-marginer på ca. 28-30% og EBITDA-marginer på ca. 35%. I stedet for årsregnskaber kunne vi her også se på Adobes seneste kvartaler hvor de faktisk har formået at øge deres marginer. Det betyder de nu har en EBITDA-margin på ca. 42% og en profit-margin på ca. 29%. Dette viser blot hvad der kan forventes i fremtiden for et selskab som PagerDuty. Adobe er ikke ene om disse marginer også Oracle kan sammenlignes på alle 3 marginer og har næsten identiske marginer med en brutto-margin over 80%, en EBITDA-margin over 40% og en profit-margin omkring 30%. Forskellen på Oracle og Adobe er dog væksten, Adobe er stadig en virksomhed i høj vækst, hvor Oracle har udfordringer med at vækste. 

De mest sammenlignelige selskaber på vækst, marginer og forretningsmodel er som jeg ser dem Adobe, Salesforce, Paycom, ServiceNow, Microsoft og VMWare. Ser vi på de selskaberne der er nogle år længere fremme, så vil en fremtidig EBITDA-margin omkring omkring 35% bestemt ikke være en overvurdering og en fremtidig profit-margin over 25% er bestemt heller ikke for optimistisk. Her til vil jeg nævne Salesforce og Adobe, som de mest sammenlignelige på forretningsmodel, markedspotentiale og ikke mindst markedsdominans. PagerDuty har nogle interessante træk der gør de kan gå hen og blive en dominant spiller indenfor Operations Management Cloudsoftware. 

Med selskabets Land & Expand strategi vil de formentligt også kunne opretholde en vækst på over 20% mange år frem fordi de forventer at vækst min. 18% på blot den nuværende kundebase og op til 24% per år på den nuværende kundebase. 

Ser vi på de multipler sådan selskaber typisk handler til efter flere år med høj vækst og vej til stærk profitabilitet, så er det ikke voldsomt at handle til EV/EBITDA-multipler over 20, når der stadig er et stærkt vækstpotentiale, eller P/S-multipler over 10. Hvis selskabet handler til en EBITDA-multiple på 20, skal de vækste min. 20% per år over de næste 10 år. Hvis selskabet handler til en P/S-multiple på 10, skal de vækste minimum 17% per år over de næste 10 år. Det mener jeg bestemt er sandsynligt da vækstpotentialet i den nuværende kundebase næsten i sig selv kan bestå disse scenarier. 

For en opdateret vurdering af casen henvises til ovenstående interaktive fremskrivning. Så lang tid den “blå linje” er under den “grønne linje” følger casen vurderingen og handler til en pris under den reelle værdi ud fra vores vurdering. Fremskrivningen opdateres løbende og kan dermed bruges til inspiration og beslutninger.