Et nyt blik på risiko

Når en professionel investeringsfond måler risiko, så er det altid ift. volatilitet, altså udsving i markedet. Når du som privat investor hos Nordnet eller andre online handelsplatforme måler risiko på din private portefølje, så er det også ift. volatilitet. Men er volatilitet egentligt det rigtige middel ift. at måle på risiko når vi investerer?

 Hvis du er daytrader eller teknisk analytiker kan volatilitet være det rigtige redskab til at måle risiko, fordi at din strategi dermed bygger på statistik, og da volatilitet er markedsudsving, er det nok det bedste redskab til dette. Hvis du handler efter fundamental analyse, med en value strategi eller er langsigtet investor, så mener jeg ikke at volatilitet giver det korrekte billede af risikoniveauet i din portefølje.

Markedets udsving – Volatilitet

Volatilitet betyder også udsving i markedet. En aktie der kan have store udsving med +5% en dag og -5% på en dag, er som hovedregel en mere risikofyldt aktie end en aktie der har udsving på +1% på en dag og -1% på en dag. Derfor bliver aktier med store udsving, volatile aktier, ofte klassificeret som en risikofyldt investering, men er det nu reelt også sandheden?

Markedet stiger eller falder hver dag, nogle dage mere end andre. Gennemsnitligt set stiger det overordnede marked ca. 6-8% om året over en lang tidshorisont, men det betyder bestemt ikke at der ikke er år med store fald. Ofte er store fald frygtet af mange investorer, da de står tilbage med en portefølje der er skrumpet i værdi og med mange spørgsmål til hvad de mon skal gøre? Skal de købe mere nu når aktierne er faldet, skal de sælge ud og tage hvad de kan få inden de mister det hele, eller skal de vente tålmodigt på at markedet, forhåbentligt, på et tidspunkt vender igen?

 Alle disse spørgsmål kan nemt besvares, hvis man laver analysearbejdet både før man investerer og i løbet af investerings udfoldelse.

Hvad er den relle risiko ved at investere?

Hvordan kan men tabe alle sine penge på en bestemt investering? Det kan man hvis virksomheden går konkurs. Hvordan kan man tabe store dele af sine penge? Det kan man hvis virksomheden bliver ved med at udvande investorerne ved at udbyde flere og flere aktier, eller hvis de optager flere og flere lån, for at betale eksisterende lån tilbage uden at skabe profit.

 

Risiko bør dermed måles ift. gæld og usikkerhed. En virksomhed med høj gæld er mere risikabel end en virksomhed uden gæld. En virksomhed med meget svingende indtjening er mere risikabel end en virksomhed med stabilt stigende indtjening. Du taber først penge den dag du vælger at sælge en investering, hvor du står i minus eller hvis selskabet går konkurs. Derfor bør risiko reelt ikke måles udelukkende i volatilitet. Hvis dine investeringer er faldet i markedsværdi, kan du blot vælge at lade være med at sælge.

Som Warren Buffett eller Benjamin Graham ville sige det, markedet er som en en ustabil manio-depressiv mand der den ene dag er drevet af ekstrem eufori og den anden dag ekstrem pessimisme. Det er op til dig selv, hvornår du vælger at handle med Mr. Market. Hvis du ikke kan lide prisen den ene dag, vender han tilbage næste dag med en ny. 

De store konkurser i nyere tid

    • Den nyeste konkurs jeg kan komme i tanke om er Thomas Cook, som for nyligt gik konkurs bl.a. pga. en gældsbyrde på 14,4 milliarder DKK.
    • Toys R Us gik i 2017 konkurs med en gældsbyrde på $7.9 milliarder.
    • Lehman Brothers gik under finanskrisen konkurs pga. gearede investeringer, som gik galt – Lehman Brothers benyttede penge der ikke var deres, til at investere, de havde $619 milliarder i gæld da de gik konkurs
    • General Motors gik konkurs i 2009 med en gæld på $54.4 milliarder
    • Norwegian har i år kæmpet for at finde en refinansierings-plan på deres 60 milliarder NOK store gæld – aktien er i mellemtiden faldet 65% pga. dette
    • Ford har lige nu en gæld på over $159 milliarder – aktien er siden 2014 faldet med over 47%
    • TEVA med danske Kåre Schultz i direktørstolen har de sidste par kæmpet med en gældsbyrde på $28.7 milliarder, og aktien er siden 2015 faldet med 90%
    • Top-Toy der stod bag Fætter BR og Toys R Us i Danmark gik konkurs i 2019 med en gæld på over 1,7 milliarder DKK

 

Hvis vi derimod ser på en anden statistik, nemlig volatilitet på aktiemarkedet, så kan vi tage udgangspunkt i det amerikanske S&P500 indeks:

 

    • I december 2018 faldt indekset med 20%, hvilket skabte lidt kortsigtet tumult. I maj 2019 var vi igen over den top, og det var dermed hurtigt glemt
    • I februar 2018 faldt indekset med 11%, i august var vi igen oppe på niveauet før faldet
    • Fra juni 2015 frem til januar 2016 faldt indekset med 15%, ved udgangen af 2016 lå indekset 7% højere, end fra toppen af faldet
    • Fra maj 2011 til oktober 2011 faldt indekset med 21%. I oktober 2012 lå indekset 5% højere end fra toppen af faldet
    • I oktober 2007 begyndte faldet i starten af finanskrisen frem til marts 2009 hvor faldet løb op i et tab på 57%. 4 år efter bunden var nået var indekset steget så meget, at det lavede en ny All Time High

 

Volatilitet skaber kortsigtet tumult, nogle gange kan det tage flere år at nå toppen igen, men ofte er det hurtigt glemt og markedet fortsætter hvor det slap. Det er typisk kun de ”nøgne” selskaber, som steg på investorernes eufori og som ikke har en god forretning, som ikke kommer op til deres højeste niveau igen, når de helt store markedsudsving sætter ind.

Hvorfor er gæld en risiko faktor

Gæld er en stor risikofaktor for en virksomhed, specielt når virksomhedens vækstrater begynder at falde, eller hvis man ryger ind i en finanskrise eller recession. Når banken låner penge til en virksomhed, begynder de først rigtigt at rykke for tilbagebetaling hvis banken selv begynder at mangle penge. Det sker altid i de dårlige perioder, og det er her virksomheden har mest brug for at få refinansieret sin gæld. Derfor er en tung gældsbyrde på en virksomhed en større risikofaktor end volatilitet på aktiemarkedet.

Vil du gerne mindske din porteføljes samlede risiko så sørg bl.a. for at se på virksomhedernes balance, hvordan ser deres kapitalstruktur ud? Vil de få problemer med at betale deres kortsigtede gæld, eller har de måske en tung langsigtet gældsbryde der i fremtiden kan blive et problem?

Men gæld behøver ikke altid at være et problem. Nogle virksomheder kan sagtens klare en gæld på flere milliarder, hvis blot de tjener milliarder også, så de lynhurtigt kan betale gælden tilbage, hvis det er nødvendigt. Apple har for eksempel en gældsbyrde på lige omkring $100 milliarder, hvilket får dem ind på en flot 7. plads over amerikanske virksomheder med størst gæld. $100 milliarder virker som rigtig mange penge, men da selskabet sidste år tjente $59 milliarder kunne de altså på 2 år betale hele deres gæld tilbage. Samtidig har selskabet $95 milliarder i kontanter på kontoen, så $100 milliarder i gæld er pludseligt ikke det store problem.

Virksomhedens gæld er en risiko når du investerer

Ser vi på en virksomhed som Ford i stedet, der har en gæld på $159 milliarder, og som sidste år tjente $3.68, så ville det altså tage dem over 43 år at tilbage betale hele deres gæld, hvis de brugte alt overskuddet hvert år på at tilbagebetale gæld, hvilket man som investor ikke rigtigt ville få det store ud af, da de ville miste penge, som ellers skulle bruges til at vækste virksomheden. Virksomheden kunne dog også tage de $38 milliarder de har i kontanter og tilbagebetale gælden, så ville det ”kun” tage dem 32 år at tilbage betale al deres gæld.

Hvis en virksomhed går konkurs, har de selvfølgelig aktiver som kan sælges, og som investorerne vil få del i, meeeeen som investor er man altså bagerst i køen. Først skal al gælden betales, før investorerne kan få en del i aktiverne. Så hvis Ford i morgen gik konkurs og de solgte deres aktiver. Lad os sige de kunne få 70% af den værdi de er noteret for, så ville det være $183 milliarder. Men virksomheden har totale forpligtelser for $226, som de første skulle betale dvs. at der er $0 tilbage til investorerne. Det er her jeg ville mene at risikoen ligger gemt, for et selskab.

Men hvad så med volatilitet?

Hvis du havde investeret i en virksomhed med høj gæld i 2007 lige før finanskrisen, så er der stor sandsynlighed for at virksomheden ville få meget svært ved at betale deres gæld i denne periode hvor indtægterne falder. Derfor kan virksomheden optage ny gæld, til at tilbagebetale den gamle gæld, som er en ond spiral. Virksomheden kan også vælge at udbyde flere aktier, som ville udvande dig som investor, og også være en dårlig løsning for investorer.

Hvis du havde investeret i en solid virksomhed, der ikke havde nogen gæld, så ville deres aktiekurs måske falde i perioden, fordi mange ville sælger ud, pga. generel panik men har det nogen effekt på selve virksomheden? Ikke nødvendigvis. En virksomhed som Coca-Cola øgede for eksempel indtjeningen under finanskrisen, og det berørte derfor ikke deres forretning markant. En virksomhed som Procter & Gamble så også vækst under finanskrisen, så selvom aktiekursen faldt, så havde det altså ikke noget med forretningen at gøre, kun investorernes følelser.

Volatilitet kan derfor være med til at øge risikoen for selskaber med høj gæld, men ikke for selskaber med lav gæld og stabil indtjening, her skaber det blot muligheder for investeringer til en lavere kurs.

Derfor så vurder altid investering i et bestemt selskab ud fra deres gældsbyrde mere end ud fra deres akties udvikling. Aktiekursen er blot et redskab til at vise værdien af selskabet, den fortæller i sig selv ikke så meget om selskabet, det er vi nødt til at læse os frem til i deres regnskaber.